27-03-2015

LONDRES - O dólar está atingindo novos máximos de 12 anos quase que diariamente, enquanto o euro parece estar mergulhando inexoravelmente para baixo da paridade com o dólar. Flutuações cambiais são muitas vezes descritas como o mais imprevisível de todas as variáveis financeiras; mas os acontecimentos recentes nos mercados cambiais parecem, pela primeira vez, ter uma explicação bastante óbvia - que quase todos os economistas e formuladores de políticas aceitaram e endossaram.

O presidente francês, François Hollande, por exemplo, em êxtase congratulou-se com o euro a afundar: "Isso torna as coisas agradáveis e claras: € 1 é igual a um dólar", disse ele, a uma plateia de industriais. Mas é quando as coisas parecem "boas e claras" que os investidores deve questionar a sabedoria convencional. Um dólar forte e um euro fraco é, certamente, a aposta mais popular de 2015. Então, há uma chance de que a tendência da taxa de câmbio já pode ser superada?

Em certo sentido, a explicação convencional do recente movimento euro-dólar é certamente correcta. A principal força motriz tem sido claramente divergência monetária, com a política de aperto Federal Reserve e do Banco Central Europeu a manterem as taxas de juros baixíssimos e o lançamento de flexibilização quantitativa. Mas quanto custa essa divergência, tem um preço? A resposta depende de quantas pessoas ou desconhecem o spread da taxa de juro ou não acreditam que ela vá aumentar muito mais.

No ano passado, muitos investidores questionaram a capacidade do BCE para lançar um programa de compra de títulos em face da oposição alemã, e muitos outros duvidavam disposição do Fed para apertar a política monetária, pois isso poderia sufocar a recuperação económica dos EUA. É por isso que o euro ainda valia quase $ 1,40 há um ano - e por isso é que eu e os outros esperávamos que o euro a caísse num longo caminho em relação ao dólar.

Mas a possibilidade de surpresas no dólar de alta ou de baixa do euro é muito mais estreito hoje. Alguém ainda acredita que a economia dos EUA está à beira da recessão? Ou que o Bundesbank tem o poder de anular as decisões políticas do presidente do BCE, Mario Draghi?

Com tanto da divergência monetária agora descontada, talvez devêssemos concentrar mais atenção nos outros factores que poderiam influenciar os movimentos da moeda nos próximos meses.

No lugar de um dólar mais forte e de um euro mais fraco, parece haver três possibilidades. Uma delas é que o Fed poderia elevar os juros substancialmente mais rápido do que o esperado. Outra é que os investidores e os tesoureiros corporativos poderia tornar-se cada vez mais confiantes e agressivos em empréstimos em euros para converter em dólares e aproveitar os preços mais elevados dos EUA. Finalmente, os bancos centrais asiáticos e do Oriente Médio ou fundos soberanos poderiam tirar proveito do programa de obrigações com opção de compra do BCE para vender proporções crescentes da sua dívida alemã, francesa ou italiana e reinvestir o lucro em títulos do Tesouro americano de maior rendimento.

Estes cenários são todos os plausíveis. Mas, pelo menos, quatro fatores poderiam empurrar a taxa de câmbio dólar-euro para outro lado.

Primeiro, há o efeito do dólar forte em si sobre a economia dos Estados Unidos e sua política monetária. Se o dólar continua a subir, a actividade económica dos EUA e inflação vai baixar. Nesse caso, o Fed, em vez de elevar as taxas de juros mais rápido do que o esperado, provavelmente se tornará mais dovish (*).

Em segundo lugar, deve haver sérias dúvidas sobre se os governos asiáticos e do Oriente Médio será se de facto querem mais reservas em dólares, especialmente se isso significa converter os euros que adquiriram desde 2003 em uma perda e muito abaixo do seu poder de paridade de compra. Muitos países passaram décadas diversificando sua riqueza longe de dólares, tanto por razões financeiras e geopolíticas. Com os EUA cada vez mais propensos a usar a sua moeda como instrumento de diplomacia, mesmo de guerra - um processo conhecido em Washington como "weaponizing o dólar" - China, Rússia e Arábia Saudita, por exemplo, pode muito bem estar relutantes em mudar ainda mais a sua riqueza em títulos do Tesouro americano.

Um terceiro factor que sugere que a tendência de queda do euro em relação ao dólar pode não durar muito mais tempo é que o desequilíbrio comercial entre os EUA e a Europa. A diferença já é grande - o Fundo Monetário Internacional prevê um déficit de 484.000 milhões dólares este ano para os EUA, contra um superávit USD 262000000000 para a zona euro - e é quase certo que amplia muito mais, devido a 20% de depreciação do euro desde o FMI divulgou sua estimativa no Outono passado.

A implicação é que centenas de biliões de dólares de capital terá a fluir anualmente para os EUA da Europa, apenas para manter a actual taxa de câmbio euro-dólar. E, como o desequilíbrio comercial transatlântico aumenta ainda mais, os fluxos de capital cada vez maiores serão necessários para continuar a empurrar o euro para baixo. Esses fluxos de capital enormes são inteiramente possíveis, mas quem vai levá-los?

Essa pergunta leva à razão final e mais importante para esperar a queda do euro para reverter ou pelo menos estabilizar. Enquanto mais elevadas taxas de juros dos EUA vai atrair alguns investidores, outros vão se afastar do dólar, se a combinação de um euro mais competitivo, enorme estímulo monetário do BCE, e um abrandamento das pressões fiscais em França, Itália, Espanha e gera uma verdadeira recuperação económica na Europa. Os fluxos resultantes de capital global em acções europeias, propriedade e investimento directo - todos os quais são agora substancialmente mais barato do que os correspondente activos - poderia facilmente superam as aplicações financeiras e títulos atraídos pelo aumento das taxas de juros nos Estados Unidos.

O que, então, pode encontrar um equilíbrio entre as forças opostas que operam na taxa de câmbio euro-dólar? Ninguém pode dizer com certeza, mas uma coisa é certa: Considerando que os lucros de jogar diferenciais transatlânticos da taxa de juro podem ser executado para 1% ou 2% ao ano, os investidores podem facilmente perder essa quantidade num único dia - ou mesmo uma hora - comprando a moeda errada quando a tendência se transforma. Como sabemos por décadas de experiência, japonesas e suíças, a venda de uma moeda de baixo lucro simplesmente para perseguir rendimentos mais elevados dos EUA é muitas vezes um erro caro.

(*) Jornalistas usam dovish para descrever políticos ou governos que são a favor do uso de métodos pacíficos e diplomáticos para conseguir algo, ao invés de usar a força e violência.

Anatole Kaletsky

Anatole Kaletsky é Economista-Chefe e Co-Presidente do GaveKal Dragonomics e presidente do Institute for New Economic. Um ex-colunista do Times de Londres, do Internacional New York Times e do Financial Times, ele é o autor do Capitalism 4.0, O Nascimento de uma Nova Economia, que antecipou muitas das transformações pós-crise da economia global. Seu livro de 1985, Costs of Default, tornou-se a cartilha influente para os governos latino-americanos e asiáticos na negociação das moratórias e reestruturações com bancos e o FMI.